對(duì)于綠城集團(tuán)而言，近來(lái)可真是個(gè)多事之秋。 

　　從“收購(gòu)門”到“調(diào)查門”再到“退市門”，綠城集團(tuán)的資金鏈備受關(guān)注與考驗(yàn)。綠城集團(tuán)的撇清聲明和銀監(jiān)會(huì)的澄清表態(tài)，并沒(méi)有成功挽救綠城股價(jià)的一路下跌。 

　　綠城集團(tuán)資金鏈的緊繃令謠言四起。有關(guān)綠城為擺脫目前的資金困境，或在香港聯(lián)交所退市的報(bào)道隨之流出，公司董事會(huì)隨后緊急澄清，綠城不會(huì)學(xué)習(xí)復(fù)地集團(tuán)，目前并無(wú)有關(guān)這方面考慮及打算。在集團(tuán)董事長(zhǎng)宋衛(wèi)平看來(lái)，與2008年深陷欠款危機(jī)時(shí)相比，目前的狀況要樂(lè)觀許多，“到現(xiàn)在為止，我們還沒(méi)有拖欠地價(jià)款�！彼涡l(wèi)平表示。此前，內(nèi)地房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商復(fù)地集團(tuán)與2011年5月13日正式撤銷H股在香港交易所的上市地位，結(jié)束其7年H股上市之旅，并成為家自動(dòng)退市的內(nèi)地上市房企。 

　　2009年房地產(chǎn)行業(yè)率先復(fù)蘇后，房地產(chǎn)信托開(kāi)始茁壯成長(zhǎng)，今年以來(lái)貨幣政策的收緊更是刺激了房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的發(fā)展。 

　　銀監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截至2011年5月末，中國(guó)正常經(jīng)營(yíng)的63家信托公司中，有56家公司開(kāi)展了房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)，存量規(guī)模共計(jì)5587.66億元。用益信托工作室發(fā)布的8月集合信托產(chǎn)品統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年前8個(gè)月，通過(guò)集合信托投向房地產(chǎn)領(lǐng)域的資金高達(dá)1992.40億元。 

　　國(guó)際統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，同期，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資37781億元，同比增長(zhǎng)33.2%。房地產(chǎn)信托資金已經(jīng)超過(guò)整個(gè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額的5%。據(jù)用益信托工作室理財(cái)分析師岳婷透露，9月份房地產(chǎn)信托將略微超過(guò)200億元。也就是說(shuō)，截止到9月末，已經(jīng)有超過(guò)2000億的信托資金流入房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資領(lǐng)域。 

　　上半年 

　　房企風(fēng)行高息舉債 

　　雖然至今尚無(wú)更嚴(yán)厲的房地產(chǎn)調(diào)控政策出臺(tái)的跡象，但從嚴(yán)執(zhí)行政策早已開(kāi)始，且多圍繞房地產(chǎn)信貸展開(kāi)。隨著存款準(zhǔn)備金率的逐步上調(diào)，信貸資源不斷收縮，加之房地產(chǎn)調(diào)控政策不斷施壓，房地產(chǎn)企業(yè)從銀行獲取融資日漸困難。迫于發(fā)展的壓力，高息舉債成為房企必須選擇的通道，而信貸的緊俏，進(jìn)一步推高了房企融資的成本。 

　　6月萬(wàn)科發(fā)布公告稱，為滿足公司北京金域華府項(xiàng)目開(kāi)發(fā)的需要，操作該項(xiàng)目的北京住總?cè)f科房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司向金融機(jī)構(gòu)融資人民幣10億元整，這是萬(wàn)科自4月份以來(lái)第5次為旗下房地產(chǎn)項(xiàng)目融資，同時(shí)公告顯示融資從“金融機(jī)構(gòu)”處獲取。有業(yè)內(nèi)人士分析，這筆貸款可能通過(guò)信托公司獲得，而信托公司的獲益已高達(dá)15%。 

　　沒(méi)有高，只有更高，信托融資日漸走俏的同時(shí)獲益率也更高。融創(chuàng)集團(tuán)的兩筆高息信托融資引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注，融創(chuàng)集團(tuán)向大業(yè)信托融資6億為旗下房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司融創(chuàng)基業(yè)進(jìn)行注冊(cè)資本注資。該信托計(jì)劃為期17個(gè)月，年利率高達(dá)17%，為今年以來(lái)正式公布的地產(chǎn)信托高年利率水平。 

　　銀行貸款門檻高等待時(shí)間長(zhǎng)，信托融資時(shí)間短但成本高，盡管如此，對(duì)流動(dòng)性渴求的房企還是先后加入高息舉債融資的道路。近日，新華傳媒與長(zhǎng)甲集團(tuán)簽訂的合作協(xié)議中，填入了長(zhǎng)甲集團(tuán)向新華傳媒子公司借款4億的條件。這一借款方式，開(kāi)辟了房企從合作方處獲取融資的新道路，不過(guò)仍沒(méi)有繞過(guò)高成本的門檻。該委托貸款為期3年，年利率15%。 

　　房地產(chǎn)上市公司2011年半年報(bào)其中有45家公司披露了信托債務(wù)余額，占比32.8%。根據(jù)廣發(fā)證券此前披露的數(shù)據(jù)，所有上市房企今年上半年的債務(wù)余額為10921億元，而這45家公司的債務(wù)總額8081億元，占行業(yè)的比例為74%。數(shù)據(jù)顯示，上述45家公司信托債務(wù)總量為577億元。 

　　除信托外，債券融資也備受房企青睞。 

　　5月23日晚，佳兆業(yè)發(fā)布公告稱，公司在2010年4月發(fā)行3.5億美元2015年到期13.5%優(yōu)先票據(jù)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步發(fā)行本金總額3億美元的額外2015年到期13.5%優(yōu)先票據(jù)，并于公告日于認(rèn)購(gòu)人簽訂認(rèn)購(gòu)協(xié)議。對(duì)于發(fā)行優(yōu)先票據(jù)的原因，佳兆業(yè)表示，在現(xiàn)有項(xiàng)目的基礎(chǔ)上，其計(jì)劃進(jìn)軍中國(guó)其他地區(qū)，公司發(fā)行額外票據(jù)所得款項(xiàng)將用于為中國(guó)收購(gòu)新土地儲(chǔ)備提供資金及注資房地產(chǎn)項(xiàng)目�！�

　　這是佳兆業(yè)年內(nèi)第三次發(fā)行債券獲取融資，早在今年1月20日，佳兆業(yè)發(fā)布公告稱，公司與華人置業(yè)附屬公司訂立認(rèn)購(gòu)協(xié)議，認(rèn)購(gòu)人同意認(rèn)購(gòu)及支付佳兆業(yè)將予發(fā)行的本金總額為人民幣20億元，以美元結(jié)算的優(yōu)先有抵押擔(dān)保債券，債券按年利率8.5厘計(jì)算，預(yù)期債券將于2014年到期。此次認(rèn)購(gòu)佳兆業(yè)優(yōu)先票據(jù)的，同樣是華人置業(yè)旗下子公司，華人置業(yè)主席劉鑾雄及其旗下子公司分別人夠了1.5億美元的優(yōu)先票據(jù)。 

　　同樣借道債券獲取融資的還有九龍倉(cāng)和華潤(rùn)置地。　

　　5月18日，九龍倉(cāng)集團(tuán)發(fā)布公告稱，擬發(fā)行62.2億港元2014年到期可轉(zhuǎn)換債券，利率為2.3%。九龍倉(cāng)預(yù)計(jì)從可換股債券發(fā)行所得款項(xiàng)，扣除傭金和開(kāi)支后，凈額約為港幣61.7億元�！�

　　早在今年年初，海外融資就成為國(guó)內(nèi)幾家大型房企重要的議題。在1月份已公布的海外融資計(jì)劃的房地產(chǎn)企業(yè)中，海外融資規(guī)模已超過(guò)150億元。2月份以來(lái)，又有部分房企發(fā)布融資計(jì)劃，新發(fā)布融資計(jì)劃的碧桂園稱，公司計(jì)劃發(fā)行7年期優(yōu)先票據(jù)，并已獲得批準(zhǔn)將于新加坡上市，但具體的細(xì)節(jié)還未確定。蘇格蘭皇家銀行假設(shè)碧桂園的發(fā)債規(guī)模與其對(duì)上一次去年8月發(fā)行4億美元計(jì)，則今年以來(lái)房地產(chǎn)海外發(fā)債總額達(dá)275億元，相當(dāng)于去年全年的四成。 

　　瑞安房地產(chǎn)1月發(fā)布公告稱，公司將在海外發(fā)行期限為4年的債券，預(yù)計(jì)發(fā)行規(guī)模約為35億元人民幣。12月中旬，瑞安房地產(chǎn)已經(jīng)發(fā)行了30億元為期2年的人民幣的海外優(yōu)先票據(jù)。兩個(gè)月時(shí)間內(nèi)，瑞安房地產(chǎn)已經(jīng)通過(guò)海外融資的方式獲得了65億元的開(kāi)發(fā)資金。 

　　大型房企負(fù)債率 

　　不斷攀升 

　　隨著融資量、融資成本的上升，房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債率也逐步攀升。 

　　在“調(diào)查門”事件后，宋衛(wèi)平上月27日表示信托資金在正常范圍內(nèi)，目前綠城的信托成本在14%左右，占到所有資金來(lái)源的約20%。宋衛(wèi)平同時(shí)表示，如果能夠按照現(xiàn)在這樣良性運(yùn)轉(zhuǎn)的話，到期的銀行貸款和信托還款并不成問(wèn)題。 

　　但是，今年綠城中報(bào)顯示，截至6月底，綠城的銷售額為201億元，僅完成全年目標(biāo)的約36%，而資產(chǎn)負(fù)債率卻高達(dá)163%。宋衛(wèi)平雖然認(rèn)為目前的狀況比三年前要好得多，但事實(shí)上，2008年深陷欠款危機(jī)之時(shí)，綠城中國(guó)凈資本負(fù)債率為140%。 

　　三年間綠城中國(guó)銷售額從152億元沖到了542億元，但其集團(tuán)總借貸余額也從161億飆升至2010年底的340.47億。按照一位房地產(chǎn)基金合伙人的說(shuō)法，宋衛(wèi)平采取的時(shí)高負(fù)債擴(kuò)張戰(zhàn)略，賭的就是資金鏈不會(huì)斷裂，但是在貨幣政策收縮的時(shí)候，資金鏈的維系并不是一件容易的事情。 

　　高負(fù)債的發(fā)展模式構(gòu)成了綠城成長(zhǎng)的路線圖。2005年底，綠城的資本負(fù)債比就高達(dá)433%；半年后，2006年6月底，綠城的總借貸增至51.5億元，流動(dòng)現(xiàn)金為9.23億元，資本負(fù)債一度躍升至556%。隨后綠城的負(fù)債率急劇下降，隨著2006年下半年，綠城中國(guó)在香港交易所的成功登陸，綠城的負(fù)債降至74%。 

　　資產(chǎn)負(fù)債比自2008年底突破一百大關(guān)后，就再也沒(méi)降下來(lái)。2009年底，其資產(chǎn)負(fù)債比略降至105.1%；2010年6月30日，資產(chǎn)負(fù)債比一度高至158.8%，到2010年底又降至132%；截至2011年6月30日，資產(chǎn)負(fù)債比再度升高至163.2%。 

　　高負(fù)債的擴(kuò)張成就了光鮮的銷售業(yè)績(jī)，而亮麗的銷售增長(zhǎng)幅度又刺激了進(jìn)一步的負(fù)債擴(kuò)張。2008年，綠城中國(guó)實(shí)現(xiàn)銷售預(yù)售面積123萬(wàn)平方米，完成銷售/預(yù)售金額約為152億元，歸屬于公司的部分為102億元，創(chuàng)造了歷史好成績(jī)。2009年，四萬(wàn)億刺激計(jì)劃下的房地產(chǎn)狂歡使得綠城集團(tuán)當(dāng)年銷售金額突破了500億元，比2008年增長(zhǎng)了238%；2010年，盡管步伐略有放緩，也取得了542億的銷售額，比2009年增長(zhǎng)6%；其中歸屬于本集團(tuán)權(quán)益為人民幣342億元，項(xiàng)目整體銷售率達(dá)到71%。 

　　高負(fù)債不僅僅是綠城的選擇，以萬(wàn)保金招為的房地產(chǎn)企業(yè)今年以來(lái)資產(chǎn)負(fù)債率都在攀高。按照申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)分類，房地產(chǎn)業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率在半年內(nèi)從68.47%上升69.73%，而萬(wàn)保金招的平均資產(chǎn)負(fù)債率則從去年年底的72.37%上升至74.4%。 

　　萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入199.9億元，凈利潤(rùn)29.8億元，同比分別增長(zhǎng)19.2%和5.9%；招商地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為80.9億元和14.69億元，同比分別增長(zhǎng)15.90%和39.84%。 

　　在負(fù)債方面，截至6月末，萬(wàn)科持有現(xiàn)金約407.8億元，相比一季度末提高9.7%，遠(yuǎn)高于短期借款和一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款230.4億元，剔除預(yù)收賬款后的各項(xiàng)負(fù)債占總資產(chǎn)的比例為36.8%，凈負(fù)債率20.8%。不過(guò)，較2010年末萬(wàn)科17.5%的凈負(fù)債率，2011年萬(wàn)科凈負(fù)債率仍出現(xiàn)上升。萬(wàn)科和金地集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率也分別達(dá)到了77.85%、73.18%。 

　　招商地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流下降和負(fù)債增加更為明顯。半年報(bào)顯示，招商地產(chǎn)上半年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~從上年度期末的負(fù)20億元進(jìn)一步降至負(fù)的30億元，同時(shí)，負(fù)債由年初的387億增加至430億元。不過(guò)，在四家龍頭公司中，招商地產(chǎn)的資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)低為65.47%。 

　　業(yè)內(nèi)人士分析，負(fù)債率的上升主要是受投資加大和預(yù)收賬款增長(zhǎng)影響。如招商地產(chǎn)今年上半年加大了向三四線城市拓展力度，已進(jìn)入17個(gè)城市，并在深圳以64.39億元成本拿下蛇口一宗地塊，創(chuàng)下深圳總價(jià)地新紀(jì)錄。 

　　保利地產(chǎn)上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入152億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)28億元，同比增幅達(dá)35.1%和71.7%。而在保持高的增長(zhǎng)勢(shì)頭下，保利資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)81.9%，較上年末上漲2.1個(gè)百分點(diǎn)。 

　　保利地產(chǎn)認(rèn)為，在當(dāng)前復(fù)雜的國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展將面臨更大的挑戰(zhàn)。“保增長(zhǎng)、控通脹”仍將成為經(jīng)濟(jì)主題，預(yù)期貨幣政策將保持上半年的緊縮狀態(tài)。預(yù)期下半年隨著行業(yè)調(diào)控措施的持續(xù)落實(shí)，市場(chǎng)供應(yīng)量的持續(xù)增大和行業(yè)資金的持續(xù)緊縮，市場(chǎng)不排除出現(xiàn)局部波動(dòng)的可能。公司表示將繼續(xù)密切關(guān)注政策和市場(chǎng)形勢(shì)變化，采取靈活經(jīng)營(yíng)策略，控制經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，保障公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的穩(wěn)健增長(zhǎng)。